职分享 | 不可预测市场下的交易策略

一、序言

 

截止2019年9月,中国股市交出了亮眼的成绩,上证综指涨幅16.49%,创业板涨了30.15%,结合过去几年市场表现尤其是2018年,投资者对于后市或多或少开始有谨慎情绪。投资是一门艺术,是一件“刺激”的事情,当你押注正确了,它能使你短时间内财务自由,而当你押注错误,它也能使你一夜之间倾家荡产。投资本质上是用今天的消费,去换取未来的收益,是你对金钱进行时间上的安排。而一旦涉及了“未来”这个概念,我们就不可能避免的会产生预期,或者是对未来的预测。然而,金融市场不是物理世界,他是不可预测的。

 

二、市场的不可预测性
 

首先考虑这样非常有意思的两个情境,第一个是预测微小粒子的运动方向,猜对了赢钱,猜错了赔钱,我想是没有人会参与的,因为物理学界著名的理论布朗运动(微小粒子的运动是无规则和无法预测的);另一个情境是猜测股市明天的涨跌,猜对了赚钱,猜错了赔钱,这次就不一样了,无数的股民沉浸其中。但是其实行为金融学里也有一个非常重要的理论,市场有效性,或者简单来说市场是随机游走的,不可预测。哦,对了,随机游走和布朗运动从数学表述上,基本接近是一回事(也可以百度百科一下文字解释,如出一辙)。

(注:上图是按布朗运动生成随机数产生的价格路径,和股票价格走势像不像)


 

举一个很直接的例子说明市场的不可预测性——金融危机,也即黑天鹅事件。如果我们能够找到一种理论,对市场进行预测,那么我们也肯定能预测到黑天鹅事件,进而避免金融危机的发生——然而90年代后美股两次危机(01年的互联网泡沫,07年的次贷危机)历历在目,他们还是发生了。这说明,我们想预测市场,终究也还是一厢情愿。

你会觉得市场不可预测有些反直觉了——毕竟日常买股票,都是要进行预期(预测)的嘛。也对,自文艺复兴之后,理性主义逐渐盛行于全世界,我们不断地去探索世界,总结其逻辑,并创造理论,并用理论指导我们的现实实践活动——毫无疑问,我们是成功的。我们创造了牛顿力学,用它甚至可以精准预测未来的天体运行轨道——给你一套牛顿体系,并给出初始条件,你就能预测出它未来的速度、位置等信息,这是了不起的成就。然而今天的我们也落入了这样一个思维定式:世界上所有的事情都是有其逻辑、理论指导的,只要我们能找得出原因、掌握了他的理论,我就能预测世界。很可惜,对金融市场来说,这行不通——金融危机就是明证。

 

所以说,股民从一开始冲进市场的时候就注定结局会是韭菜,如果在这个市场待的够久(真不想把这个事实说出来)。情境一和情境二其实是一回事,但是我们在布朗运动面前俯首称臣,却在金融市场面前趾高气昂。产生差别的原因就在于金融和钱更为接近,这就是人性。回到开篇的话题,2019年上证已经涨16.49%,创业板涨29.27%,就开始对后市谨慎,这其实也是人性问题。然而从市场不可预测性的角度看,我们其实并不知道市场随后是涨是跌。
 

三、不可预测市场下的交易策略
 

那么从随机游走的角度看,是不是做投资不需要任何功课了呢。当然不是,那么问题来了,既然不可预测,那投资者应该怎样在市场存活呢。答案是杠铃策略——高胜率策略叠加高赔率策略。聪明的读者读到这,应该是会心一笑,骂我个新瓶装旧酒。
 

先用一个典型的资产组解释一下杠铃策略——95%的资金以足够低的价格买入的股票+5%的资金逐步买入看跌期权。只要当前价格足够低,未来一段时间的胜率就更高,而少量的期权多头,则是我们的高赔率资产。这个组合保证了日常情况下的稳步收益,在黑天鹅事件下也能保证组合不受损失。
 

高胜率策略——努力提高交易赚钱的概率,买便宜货总不会错的。即使是一车废铁,当你足够低的价格将其买下之后,你能够小赚一笔的概率也是相当之高的。反过来看这一点在股票市场上也很有借鉴意义——永远不要追高(也不要杀跌)。这也与一众价值投资大佬的理念所趋同,你只需要等待市场给你一个足够低的价格(关于如何判断便宜,这又是另一门艺术了),买入,持有就可以了。巴菲特领衔的一众价值投资大佬,便是真正牛在此处,他们真的能找到便宜货。所以这也可能是投资者唯一需要在市场上学习的“艺术”,如何找到便宜货。
 

高赔率策略——以可控的损失去博取更多的收益。现实的市场毕竟不是如学术所讲的正态分布,我们所处的世界,很尖峰(99%的概率每天波动很小),很肥尾(1%的概率出现极端波动),之前认为不可能的事情,频频发生——黑天鹅似乎越来越多了。你需要有工具保护你在现实世界不会被尾部风险虐太惨——典型的便是看跌期权了。它是以有限的损失,去换取1%事件中的收益,正如《大空头》中的CDS。
 

如此你便可以在这个不可预测的世界中稍微安心一些了,安稳的持有高胜率策略的稳定回报,同时不必在黑天鹅的惊慌失措中倾家荡产。
 

四、沪指便宜否
 

再次回到开篇的问题,在2019年A股目前的亮眼表现背后,决定投资者后市决策的不应该是已经发生的涨幅,而是应该判断A股是否仍然便宜。
 

我们的股票到底贵不贵,每个投资者都有一个计算器。不妨以沪指为例,进行一个简单的分析(纯属个人计算器,不保证其科学性)。
 

进入2000年以来,沪指的PE经历了惨烈的杀估值,从高点的67倍,跌到最低点的9倍,跌去了86%,这也解释了,为啥我们的A股上市公司盈利这么好(20年来沪指平均ROE有11.8%),股市20年仅涨了一倍多(从1368涨到2977,年化涨幅仅4%)——大部分都被估值杀掉了。

当前的估值呢,13倍PE,2000年以来22%的分位数——意味着有78%的估值数据比现在高。这能说明够便宜了么,毕竟历史低位了——并不能,历史数据的意义不大,不然各种创新高、创新低怎么来的?假设你在12年初,认为12倍的估值已经是历史最低了,不可能更低了,然而12年底就跌到了10倍,后面还有更低的9倍等着你,找谁说理去?
 

过去的历史数据无法预测未来的价格变动,但是对证明当前的价格是不是相对便宜却是相当有用的。(有点儿绕,但是确实是这个理)

 

1、07年股灾之后,极度悲观的市场砸出了13倍的估值新低——此后2年多时间,估值没下过13倍。

 

2、15年股灾之后,一片狼藉, PE跌到了14倍左右,随后在16年初再砸一锤,到了13倍——此后2年时间,依然是没跌过14倍。

 

3、18年贸易战叠加去杠杆,市场跌到11.5倍,随后12月FED鹰派发言,最后一锤到了11倍——至今没有再跌破。
 

以上3点是想说明什么?虽然历史不会重复,但是人心会(技术派的至理名言)——在市场经历过极端的悲观情绪后,通常是便宜的,并且可以作为底部锚定。对沪指来说,考虑18年底,市场经历了一年的悲观情绪发酵后,最低在2440点,如果保持当时11倍的PE不变,那么由于沪指净利润全年增长了5.3%(2019年wind一致预期),粗略以沪指点位代替总市值进行估算(此计算难免不准确,仅作参考),对应2019年底的点位是2569(2440*1.053)点。站在今天2973的点位来看,极端情况下最多有13.6%的跌幅。而如果情况不那么极端,PE能够保持在当今的12倍,那么沪指对应点位在2802点,对比今天,仅有5.8%的跌幅。(此文写于国庆之前,当时点位还相对低一些)
 

所以站在当前的时点,沪指仍然是算相对便宜的,值得投资者配置(当然如果能跌下去一些再买,就更好了)。
 

五、结尾
 

如果实在懒得看上面那些,只想看一句话总结,那么这里来了——永远不要追高,不停的寻找相对便宜的资产,才是投资最真正的本源。幸运的是,中国股市目前仍然便宜。